Sabesp e Equatorial: leilão de R$ 19 bi no Pará pode ser oportunidade para empresas?

O leilão de saneamento do Estado do Pará, previsto para 11 de abril deste ano com a projeção de investimentos de quase R$ 19 bilhões, pode atrair o interesse de grandes companhias do setor.

Em relatório, o Goldman Sachs apontou que empresas como Equatorial (EQTL3) e Sabesp (SBSP3) podem se interessar pelo projeto. A operação envolve quatro blocos de concessão, totalizando um investimento (capex) de R$ 18,8 bilhões, representando 53% do valor de mercado da Equatorial e 30% do valor de mercado da Sabesp. A disputa será definida pelo maior valor de outorga cujo mínimo estabelecido é de R$ 1,5 bilhão.

Os blocos A, B, C e D possuem valores de investimento distintos, variando de R$ 6,2 bilhões a R$ 3,6 bilhões, e apresentam uma Taxa Interna de Retorno (TIR) real desalavancada de 8,4% de acordo com as premissas do governo para demanda, custos operacionais (Opex) e investimentos em capital. O vencedor do leilão será determinado pela maior oferta de outorga, com um valor mínimo de R$ 1,5 bilhão para os quatro blocos.

Sob as premissas governamentais, a análise feita pelo Goldman Sachs revela que o VPL (valor presente líquido) do projeto pode chegar a aproximadamente R$ 2 bilhões, um retorno considerável que pode representar uma criação de valor de +5% para a Equatorial e +3% para a Sabesp, em relação ao valor de mercado de ambas as empresas.

A TIR real alavancada pode, inclusive, segundo a corretora, atingir 14,8% caso os licitantes consigam garantir o benefício fiscal da Superintendência do Desenvolvimento da Amazônia (Sudam), uma redução na alíquota de impostos federais para a região Norte do Brasil. Esse benefício tem o potencial de elevar o Valor Presente Líquido (VPL) do projeto para R$ 1,9 bilhões, conforme os estrategistas.

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A análise de sensibilidade realizada no relatório do Goldman Sachs ilustra diferentes cenários de crescimento, Opex e Capex, e observa que, mesmo diante de variações nas premissas de volume ou custos, o projeto ainda oferece um potencial de criação de valor considerável para as empresas envolvidas.

Para a Equatorial, o grupo financeiro diz que os cenários indicam uma criação de valor potencial de 8,9%, 7,8% e 7,5% dependendo da variação do crescimento anual do volume, Opex e Capex. Já para a Sabesp, os analistas afirmam que as variações implicam em uma criação de valor de 5%, 4,4% e 4,2%. Esses cenários apontam que, com a devida alavancagem financeira e operacional, as duas empresas podem colher ganhos expressivos ao longo da concessão.

Modelo de concessão e riscos operacionais

O modelo de concessão proposto pelo governo do Pará difere dos tradicionais contratos baseados em RAB (base de ativos regulatórios), que as empresas de distribuição de energia, como a Equatorial, estão acostumadas a operar. Em vez de permitir o repasse dos custos para os consumidores, o novo modelo adota uma tarifa fixa, ajustada anualmente pela inflação (IPCA), e exige o cumprimento de metas de universalização de saneamento até 2033.

A universalização da água será atingida em 99% da população até 2033 para o bloco A e até 2039 para os blocos B, C e D. Isso significa que, para os próximos anos, os licitantes terão que arcar com os custos operacionais e de investimentos, além de alcançar a cobertura de água e esgoto sem a possibilidade de repassar custos excessivos aos consumidores, de acordo com os analistas da corretora.

Esse novo modelo também prevê que qualquer desvio nas premissas iniciais de volume, Opex e Capex ficará sob a responsabilidade das empresas concessionárias, o que coloca a execução do projeto em uma posição de maior risco, segundo o Goldman sachs. Em modelos anteriores de concessão, como os de energia, qualquer desvio nas previsões de volume ou investimento é ajustado por meio de mecanismos tarifários.

Nesse leilão, dizem os analistas, a Equatorial e a Sabesp terão que gerenciar com mais precisão os custos e as expectativas de demanda ao longo dos anos. Esse modelo, mais rígido, pode resultar em grandes flutuações na rentabilidade das concessionárias ao longo do tempo, dependendo da performance da operação.

O governo do Pará prevê uma provisão para inadimplência nas receitas que pode chegar a 40% no primeiro ano da concessão, diminuindo gradualmente para cerca de 10% após 10 anos, devido a políticas de subsídios para consumidores de baixa renda, segundo relatório da corretora. A redução desses subsídios ao longo do tempo pode impactar as receitas das concessionárias, exigindo planejamento adequado para enfrentar perdas de receita nos primeiros anos.

O Goldman calcula que o fluxo de caixa livre do projeto será negativo até 2033, o que demanda que as empresas envolvidas possuam capacidade financeira para suportar esse período até que os investimentos iniciais comecem a gerar retorno. Com uma alavancagem financeira de 3,2 vezes da Equatorial e 1,8 vezes da Sabesp, os analistas avaliam que as companhias estão em posição favorável em relação à média do setor privado de saneamento, que tem alavancagem de 5,7 vezes a relação entre dívida líquida (ND) e o Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações) dos últimos doze meses, o que coloca ambas em vantagem, caso o projeto seja bem-sucedido.

Desenvolvimento do Pará

O estado do Pará enfrenta um dos maiores desafios de saneamento do Brasil. Em 2022, o estado tinha a terceira pior cobertura de água, a terceira pior cobertura de esgoto e o segundo pior índice de tratamento de esgoto do Brasil. O projeto de privatização, segundo o governo do estado do Pará, quer atingir 99% de cobertura de água e 90% de esgoto nos 126 municípios atendidos pela nova concessão.

O investimento inicial é considerado alto pelo Goldman Sachs, com cerca de 60% do Capex sendo gasto nos primeiros oito anos da concessão para atingir as metas de universalização de água e esgoto. Este alto nível de investimento em um curto período faz com que o fluxo de caixa livre só se torne positivo após o período inicial de grandes desembolsos.

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